고려아연 1심 패소, 지금 봐야 할 변수들
서울중앙지법이 11월 12일 영풍·MBK의 손을 들어 고려아연의 지난해 정기주총 결의인 정관 변경과 이사 선임을 취소했고, 고려아연은 즉시 항소했다. 상호주를 이용해 상대 의결권을 묶은 방어 수단에 제동이 걸린 1심이라 최종 효력은 항소심 결과에 달렸다. 이사회 11대 4 구도와 5% 안팎의 지분 격차 속에서 항소·주총·지분 경쟁이 주가 변수이며, 분쟁 재료와 3분기 실적 둔화는 분리해서 봐야 한다.
법원이 11월 12일 취소한 것
서울중앙지법 민사29부(고승일 부장판사)는 11월 12일 영풍·MBK파트너스가 고려아연을 상대로 낸 주주총회 결의 취소소송에서 원고 승소로 판결했다. 취소 대상은 지난해 3월 28일 정기주총에서 의결된 안건, 즉 이사 수 상한을 두는 정관 변경과 이사·감사위원 선임이다. 쟁점은 이 주총에서 고려아연이 영풍의 의결권을 제한한 채 표결을 진행했다는 점이었다.
재판부는 경영권 방어를 위해 상호주 관련 규정을 끌어와 기존 주주의 의결권을 막을 수는 없다고 봤다. 고려아연은 기존 대법원 판례와 가처분 사건의 대법원 판단에 배치된다며 즉시 항소하겠다고 밝혔다. 1심 판단이라, 지난해 주총 결의의 최종 효력은 항소심 이후 결과에 달렸다.
왜 지배구조 문제로 번지나
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배경에는 고려아연이 상호주 구조를 만들어 상대의 의결권을 눌러온 과정이 있다. 2025년 1월 임시주총을 앞두고 손자회사 썬메탈코퍼레이션(SMC)이 영풍 지분을 10% 넘게 사들여 상법상 상호주 관계를 만들었고, 이를 근거로 영풍의 의결권을 제한했다. 법원이 이 방식을 문제 삼자, 고려아연은 3월 정기주총 전에 그 지분을 호주 자회사 썬메탈홀딩스(SMH)로 옮겨 다시 의결권을 제한했다.
이번 판결은 이 의결권 묶기 전략 자체를 겨눈다. 그래서 안건 하나의 유효성 문제가 아니라, 최윤범 회장 측이 써온 방어 수단이 법적으로 얼마나 버티느냐의 문제가 된다.
주가를 흔들 수 있는 남은 변수
지금 이사회는 고려아연 측과 MBK·영풍 측이 11대 4로 짜여 있고, 양측 지분 격차는 5% 안팎으로 좁다. 국민연금이 캐스팅보트를 쥔 구도도 그대로다. 이 상황에서 다음 변수들이 분쟁의 방향을 가른다.
첫째는 항소심 결과다. 1심이 그대로 확정되면 지난해 주총에서 뽑힌 이사진의 지위가 다시 쟁점이 될 수 있지만, 확정 전까지 당장의 효력 변화는 제한적이다. 둘째는 다음 주총에서의 표 대결과 국민연금의 선택이다. 셋째는 양측의 추가 지분 매입 여부다. 이 셋은 확정된 일정이 아니라 가능성이며, 어느 쪽으로 기우느냐에 따라 경영권 프리미엄에 대한 시장의 기대가 달라질 수 있다.
분쟁 뉴스와 본업 실적을 따로 보는 법
경영권 뉴스와 회사가 돈을 버는 힘은 다른 축이다. 고려아연의 2026년 3분기 연결 영업이익은 1,417억원으로 1년 전보다 48.2% 줄었고, 시장 예상치 3,294억원을 크게 밑돌았다. 매출은 6조861억원으로 늘었지만 금속가격과 환율 하락, 미국 제련소 초기 비용이 수익성을 눌렀다. 순이익은 2,254억원으로 오히려 급증했는데, 영업 외 요인이 섞인 결과라 영업이익과 함께 봐야 한다. 회사는 보유 자사주의 절반가량인 24만여 주를 내년 1월 소각하고, 멈췄던 액면분할을 내년 3월 주총에 다시 올리기로 했다.
투자자 입장에서 구분 기준은 이렇게 잡을 수 있다. 판결과 주총 같은 분쟁 뉴스는 경영권 프리미엄과 수급을 움직이는 재료이고, 제련 마진과 환율은 실적을 좌우하는 본업 변수다. 지분 경쟁이 치열할 때는 주가가 실적과 따로 움직이는 구간이 생기므로, 두 축을 섞어 한 방향으로 단정하지 않는 편이 안전하다. 수치는 연결인지 별도인지, 발표 시점이 언제인지까지 함께 봐야 오해가 없다.